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Le cycle de la croissance chinoise commence à s'infléchir

Chi Lo, stratégiste de marché senior pour l’Asie-Pacifique, explique comment Pékin s’est orienté vers une politique favorable à la croissance et a renoncé à une restructuration économique douloureuse, alors que la croissance ralentit à des niveaux inférieurs à ceux jugés tolérables par les responsables politiques chinois.   

Cela signifie que le pire du tour de vis réglementaire est passé. Ce changement de politique devrait conduire à une reprise modérée du cycle de croissance en Chine cette année.

Les politiques structurelles telles que la recherche d’une plus grande prospérité commune et la réduction des émissions de carbone devraient être mises en œuvre de manière beaucoup moins agressive qu’en 2020 et 2021.

Pékin aurait également déjà alloué un quota de 1 460 milliards de RMB en obligations spéciales pour les collectivités locales. Cela représente au moins 40 % du total estimé. Les fonds levés devraient être déployés dans les premiers mois de 2022 pour stimuler la demande globale.

La Banque populaire de Chine (PBoC, pour People’s Bank of China) devrait contribuer aux efforts pour préserver la croissance en poursuivant son assouplissement monétaire, en particulier pour les secteurs du développement vert et stratégique qui figurent parmi les priorités de Pékin.

En 2022, les collectivités locales privilégieront les politiques favorables à la croissance lorsqu’elles devront choisir entre la stabilisation de la croissance et la maîtrise des niveaux d’endettement, dans la mesure où la première est désormais une priorité politique.

Indicateurs de redressement

Avec un nouvel assouplissement et davantage d’émissions d’obligations spéciales en vue, la croissance du crédit devrait se redresser dès le début de 2022. La PBoC a déjà réduit à deux reprises les ratios de réserves obligatoires des banques, soit une baisse totale de 100 points de base depuis juillet 2021. Associée à des baisses ciblées de taux de ses facilités de crédit, notamment la facilité de crédit à moyen terme et le taux préférentiel de prêt, la politique monétaire a commencé à stabiliser l’impulsion du crédit et la croissance globale du crédit.

Lors des déclarations politiques faites à l’occasion de la Conférence centrale sur le travail économique en décembre 2021, la stabilisation de la croissance du PIB a clairement été désignée comme la priorité absolue pour 2022. Les décideurs politiques orientent actuellement les flux de liquidités vers des investissements prioritaires portant sur le développement de l’économie verte, le contrôle du climat, la réduction des émissions de carbone, les nouvelles énergies, les hautes technologies et la fabrication à haute valeur ajoutée.

Le fort ralentissement du secteur immobilier (graphique 1) dû au resserrement des politiques s’est traduit par une hausse des défauts de paiement, ce qui a augmenté l’aversion pour le risque de marché et aggravé le risque de défaut de crédit. La correction a d’abord été agressive et source de perturbations. Toutefois, les réponses fermes et rapides des autorités ont permis d’éviter une crise systémique, et ont démontré au passage que Pékin disposait à la fois des compétences et des outils nécessaires pour contenir toute crise.

Les autorités ont pris des mesures supplémentaires pour prévenir toute crise de crédit en incitant les banques à augmenter les prêts au développement et en levant les restrictions relatives aux obligations onshore et à l’émission de titres adossés à des actifs (ABS). Les gouvernements locaux des villes les plus touchées ont assoupli les restrictions concernant l’accès des promoteurs au produit des préventes, qui constitue une source de financement essentielle.

Selon nous, le système bancaire chinois est suffisamment solide pour faire face à une augmentation des impayés dans les secteurs de l’immobilier et de la construction. [1]

Le Fonds monétaire international a estimé que les banques chinoises avaient un ratio moyen de fonds propres Tier 1 de 12 % au premier trimestre 2021 (dernières données disponibles). Cela laisse supposer que le système dispose d’un large volant de sécurité pour faire face à d’éventuels chocs, et rend gérable le risque d’un krach immobilier qui ébranlerait l’économie. Le marché aurait déjà dû en tenir compte.

Compte tenu de ses nouveaux efforts pour soutenir la croissance, l’on s’attend à ce que Pékin modère ses objectifs agressifs visant à réduire l’intensité énergétique du pays et sa consommation d’énergie. Cet allègement devrait atténuer les contraintes qui pèsent sur la croissance. Les autorités chinoises ont déjà fait preuve de souplesse en levant les restrictions sur la production de charbon lorsque des pénuries d’énergie ont perturbé la production et les chaînes d’approvisionnement et nui à la croissance du PIB à la fin de 2021 (graphique 2).

La Chine a modifié sa politique de décarbonation pour passer d’une approche de décarbonation brutale à une approche d’« investissement avant retrait ». Désormais, la campagne de réduction des émissions de carbone passera d’abord par une augmentation des investissements dans les sources d’énergie alternatives avant de renoncer aux sources d’énergie traditionnelles, notamment le charbon, afin de minimiser les éventuelles pénuries d’énergie.

Principaux risques à court terme

Les deux principaux risques qui pèsent sur la croissance sont une baisse de la croissance des exportations et de nouvelles mutations du coronavirus.

La croissance robuste des exportations de la Chine depuis la mi-2020 est un résultat direct de sa « politique Zéro COVID ». Celle-ci a permis à la production chinoise de se normaliser rapidement pour répondre à la demande mondiale à un moment où la production du reste du monde était paralysée. [2] 

Dès lors que la production et la consommation se seront normalisées dans le reste du monde, la croissance des exportations chinoises devrait faiblir, ce qui se traduira par une croissance plus faible du PIB, toutes choses égales par ailleurs.

Du fait du variant Omicron, mais aussi de toutes les autres mutations du virus qui s’avèreraient plus contagieuses, il est probable que la politique Zéro COVID de la Chine soit maintenue plus longtemps que prévu. Si la Chine doit renforcer ses mesures de confinement, notamment par des fermetures sélectives et des fermetures de frontières, la consommation et le secteur des services (qui représente plus de 50 % du PIB) seront fortement perturbés.

Par ailleurs, il est difficile de savoir dans quelle mesure une nouvelle vague de COVID sur les marchés développés pourrait stimuler la consommation de biens de consommation courante en provenance de Chine. Cette demande pourrait avoir été déjà largement satisfaite.

[1] Lire « Chi Time : Credit Events in China (II) – Will the Property Market Come Crumbling Down? » 22 octobre 2021.  

[2] Lire « Chi Time : China’s Zero-Covid Policy – Timing, Benefits, Costs and Impact », 24 novembre 2021.


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