Synthèse hebdomadaire, Vues et tendances globales

L’inflation sur une courbe haussière aux États-Unis

9 mars 2018 - Cedric Scholtes, Co-head Inflation, Rates Committee Chair

Nos perspectives d’inflation et de croissance aux États-Unis sont devenues nettement plus positives depuis le début de 2018. Dans ce contexte, nous avons revu à la hausse nos objectifs pour les rendements des bons du Trésor américain et pour les points morts d’inflation basés sur les obligations américaines indexées (TIPS). Dans le présent article, nous passons en revue les facteurs qui contribuent, selon nous, à la remontée de l’inflation aux États-Unis et exposons notre point de vue concernant la réaction de politique monétaire potentielle de la Réserve fédérale (Fed) face à cette hausse.

Des facteurs transitoires en soutien de l’inflation

Certains facteurs transitoires devraient être favorables à la hausse de l’indice des prix à la consommation (IPC) en glissement annuel au cours des prochains mois. La chute des prix des services de téléphonie mobile aux États-Unis en mars 2017, due au basculement des opérateurs vers les forfaits illimités, disparaîtra de la base de comparaison sur un an en avril, faisant ainsi remonter les taux d’inflation apparent et sous-jacent en glissement annuel. Par ailleurs, la dépréciation récente du dollar et la vigueur des prix des matières premières et de l’énergie devraient avoir des répercussions. En effet, selon nos prévisions, les effets de base pourraient porter l’inflation apparente à 2,8 % sur un an d’ici juillet.

Graphique 1 : Glissements annuels de l’indice des prix à la consommation (IPC), de l’inflation sous-jacente et du déflateur de base des dépenses de consommation (indice core PCE) aux États-Unis, 2006-2018

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Sources : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 31 janvier 2018

 

Impact inflationniste des mesures protectionnistes de l’administration Trump

Plus récemment, nous avons envisagé l’impact sur l’inflation aux États-Unis de la mise en place de mesures protectionnistes par l’administration Trump. L’annonce récente de droits de douane sur les importations d’acier et d’aluminium, combinée aux tentatives de renégociation de l’Accord de libre-échange nord-américain, agite à nouveau le spectre de représailles. Ces développements pourraient augmenter l’inflation à travers le renchérissement des importations. De plus, le président Trump a soulevé la possibilité d’une hausse de la taxe sur l’essence en vue de financer un projet d’infrastructures ambitieux. Toute mesure de ce type pourrait provoquer une montée ponctuelle de l’inflation.

Effet des ouragans

L’année 2017 a connu une saison des ouragans particulièrement violente, qui a, entre autres, endommagé un nombre important de véhicules. À Houston, au Texas, on estime que l’ouragan Harvey a détruit au moins 500 000 voitures, ce qui a créé un déséquilibre sur le marché des véhicules d’occasion avec une demande largement supérieure à l’offre. Les prix ont par conséquent augmenté au cours des trois derniers mois.

L’effet « ouragans » est-il la seule cause de la poussée de l’inflation sous-jacente aux États-Unis ? Nous ne le croyons pas.
• Premièrement, les loyers résidentiels sont pour leur part soutenus par la solidité du marché de l’emploi et par la démographie, et, au cours des derniers mois, le rythme de formation de ménages semble avoir encore augmenté.
• Deuxièmement, une étude récente de la Réserve fédérale de San Francisco confirme que si l’on scinde les indices IPC et PCE en composantes « cycliques » et « acycliques », on peut observer que les composantes cycliques de l’inflation se sont comportées comme on pouvait s’y attendre, en ce qu’elles ont augmenté face à des conditions de marché plus tendues.

Hausse des dépenses de santé en vue ?

La loi « Obamacare » avait plafonné les frais médicaux et mis un frein à leur tendance à l’augmentation. Les tarifs réglementés dans le cadre des programmes MediCaid et MediCare ont eu un fort impact sur les coûts des soins médicaux.

Selon une analyse réalisée par la Réserve fédérale de San Francisco, le ralentissement de la hausse des prix des soins médicaux lié à l’Affordable Care Act (également appelée Obamacare) a amputé de 0,3 % par an l’inflation PCE au cours des cinq dernières années (voir graphique 2) par rapport à la tendance antérieure, principalement grâce à la catégorie « frais d’hospitalisation ».

Bien qu’une augmentation des coûts de la santé reste une préoccupation importante pour les finances publiques, il apparaît que le gouvernement fédéral a assoupli les contraintes pesant sur les taux de remboursement et que la hausse des frais médicaux pourrait donc au moins partiellement s’intensifier en 2018.

Graphique 2 : Contribution de l’inflation des services de santé à l’indice « core PCE »

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Source : Réserve fédérale de San Francisco, What’s Down with inflation?, 27 novembre 2017

Augmentation des salaires liée à la situation tendue sur le marché de l’emploi

La hausse du salaire horaire moyen en janvier (+2,9 % sur un an) a été la plus soutenue depuis 2009. Le salaire horaire moyen ne constitue pas un bon indicateur des tendances globales des rémunérations du fait de ses biais (des salariés âgés mieux payés quittent la population active et sont remplacés par des jeunes moins bien rémunérés). Le départ à la retraite d’un grand nombre de « baby-boomers » accroît cette distorsion.

Le baromètre des salaires de la Fed d’Atlanta corrige ce biais de composition en prenant en considération les salariés ayant occupé le même poste pendant douze mois. Il montre que les salaires ont en fait progressé de 3 à 4 %, selon la tranche d’âge, le niveau d’enseignement et le degré de qualification. Selon nous, nous commençons à avoir la confirmation de cette tendance : les données publiées le 31 janvier ont montré que l’indice du coût de l’emploi (ICE), mesure préférée de la Fed pour suivre l’évolution des rémunérations, a augmenté de 2,6 % en 2017, soit sa plus forte progression depuis 2009.

Potentiel de renforcement de la hausse des salaires dans les années à venir

Nous anticipons une croissance plus forte des salaires dans les années à venir, car le taux de chômage aux États-Unis, à 4,1 % actuellement, poursuit sa décrue. Nos économistes ont revu à la hausse leur prévision de croissance du PIB en 2018 à 2,9 % (contre 2,5 % précédemment) en raison de leur anticipation d’une vigueur de l’investissement des entreprises, de la consommation et de l’investissement résidentiel.
Nous estimons également que le coup de pouce budgétaire de l’administration Trump devrait avoir un impact positif important sur la croissance du PIB, équivalant à 0,5 % en 2018/2019. Une croissance au rythme de 2,75 % serait nettement supérieure à notre estimation d’une croissance potentielle sous-jacente de 1,50 à 1,75 %, et devrait donc ramener le taux de chômage vers un niveau de 3,5 %.

À notre avis, les capacités disponibles sur le marché du travail seront bientôt épuisées, et les salaires semblent en voie de continuer à augmenter, même si leur progression n’est pas rapide. Cependant, il ne faut pas en conclure que les prix à la consommation accéléreront automatiquement.

Avec des chiffres des rémunérations susceptibles de s’améliorer dans les mois à venir, nous pensons que la Fed sera de plus en plus confiante quant au retour de l’inflation sous-jacente à son objectif.

Les deux derniers rapports sur l’inflation, ceux relatifs aux mois de décembre 2017 et de janvier 2018, ont montré un léger affermissement de l’inflation sous-jacente, avec une vigueur des prix des logements, des véhicules et des soins médicaux. En janvier, l’inflation a également été soutenue par un rebond des prix des vêtements après plusieurs mois de baisse.

Quelle réaction attendons-nous de la Fed face à la hausse de l’inflation que nous prévoyons ?

Nous anticipons que la Fed procédera à des hausses de taux plus importantes que celles actuellement intégrées par les marchés financiers. Nous prévoyons quatre relèvements des taux en 2018 et au moins trois tours de vis supplémentaires en 2019.

Depuis le début de 2018, nous avons relevé nos prévisions de rendements des obligations nominales américaines, principalement à la suite des mesures de relance budgétaire additionnelles annoncées en février, qui, selon nous, justifieront un resserrement monétaire plus marqué de la Fed, et pourraient causer une indigestion due au supplément d’offre.

Nous estimons désormais que les rendements nominaux à dix ans pourraient atteindre 3,25 % (contre 2,86 % actuellement). Dans l’intervalle, les rendements réels à cinq ans dans cinq ans (des obligations indexées sur l’inflation) pourraient remonter à 1,25 % (contre 1,04 % actuellement).

S’agissant des points morts d’inflation, nous avons révisé notre objectif pour le point mort d’inflation à 10 ans à 2,25 %, contre 2,15 % auparavant, en raison de l’impulsion budgétaire supplémentaire donnée à la croissance, et des éléments indiquant une remontée de l’inflation sous-jacente (facteurs cycliques et amélioration des perspectives d’évolution des prix des soins médicaux du fait de la dissipation de l’effet déflationniste de l’Affordable Care Act).

Achevé de rédiger le 6 mars 2018.

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