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Dans nos « Perspectives d’investissement 2022 », nous cherchons à aider les investisseurs à naviguer avec le courant alors que l’économie mondiale va se stabiliser lors des prochaines phases de la reprise économique. Nous nous intéressons également aux conséquences potentiellement plus vastes sur les politiques macroéconomiques, l’une des priorités mondiales étant désormais de s’attaquer aux problématiques sociales et économiques révélées par la pandémie.

Pour connaître nos « Perspectives d’investissement 2022 », veuillez continuer à lire, écouter le fichier audio ou télécharger le PDF (avec notre analyse macroéconomique complète).

Résumé


Macroéconomie et marchés

Cette section aborde les sujets suivants :

  • Même si certaines contraintes sur la production subsisteront une bonne partie de l’année 2022, elles finiront par se dissiper, ce qui permettra aux économies de renouer avec leurs taux de croissance tendanciels sans pour autant générer une hausse de l’inflation.
  • Compte tenu de l’épargne substantielle qu’ils ont accumulée, les ménages disposent des ressources nécessaires pour consommer (presque) sans compter, ce qui pourrait avoir des conséquences inflationnistes. S’il arrivait toutefois que les séquelles de la pandémie freinent la consommation, les banques centrales et les États devraient alors intervenir pour stimuler la demande.
  • Nous pensons que la dynamique de la hausse des salaires va se dissiper à mesure que les employeurs ajusteront leurs processus et investiront pour réduire leur dépendance à l’égard des pénuries de main-d’œuvre. Compte tenu des structures actuelles du marché du travail (pouvoir limité des syndicats, peu de négociations collectives), établir des comparaisons avec les années 1970 est inapproprié.
  • Les actions auront du mal à générer des performances supérieures à la moyenne en 2022. Les actions européennes semblent en passe de rattraper leur retard sur leurs homologues américaines. L’une des principales questions sera de déterminer si les titres value peuvent commencer à effacer leur sous-performance de ces dernières années et inverser la tendance. L’écart de valorisation important entre les titres value et les valeurs de croissance ainsi que la perspective d’une hausse des taux d’intérêt leur confèrent un potentiel de hausse.
  • Si la persistance de l’inflation devait pousser la Réserve fédérale américaine à relever les taux directeurs à plusieurs reprises en 2022, nous ne prévoyons qu’un cycle court de hausse des taux. L’augmentation des rendements des obligations du Trésor américain à plus long terme sera limitée par des anticipations d’inflation modestes et par la taille du bilan de la Fed. Les rendements réels devraient donc rester bas.

Une reprise durable

Nous consacrons une grande partie de nos perspectives aux opportunités qu’offre, selon nous, la transformation de l’économie verte aux investisseurs.

En tant qu’investisseurs, la crise actuelle nous a rappelé que nos investissements doivent aussi contribuer à une croissance durable sur le long terme. Il est crucial de considérer le long terme car le cycle d’investissement habituel de 3 à 5 ans ne correspond pas à la durée de financement nécessaire pour assurer la transition vers l’hydrogène vert ou contribuer aux innovations recquises pour déployer pleinement des solutions de mobilité électronique, développer le capital naturel et construire des infrastructures vertes.

Des thèmes d’investissement pour le long terme

Nos thèmes d’investissement pour 2022 confirment notre approche durable – la transition énergétique et la durabilité environnementale – et mettent l’accent sur les tendances à long terme, notamment les innovations dans le domaine médical et les ruptures introduites par les nouvelles technologies.

Nous consacrons une section spéciale à la Chine, qui enregistre la croissance la plus soutenue de tous les grands pays, qui abrite de nombreuses entreprises innovantes et dont le marché justifie de plus en plus une allocation spécifique dans le cadre de portefeuilles diversifiés.

Macroéconomie et marchés – Naviguer avec le courant

Par Daniel Morris, Chief Market Strategist

Relancer une économie mondiale en panne est décidément un exercice délicat, en particulier lorsqu’il s’agit, comme c’est le cas en ce moment, de concilier une demande soutenue et une offre très limitée. Le redémarrage des chaînes d’approvisionnement, la réaffectation de la main-d’œuvre et le rééquilibrage de l’offre et de la demande, autant de facteurs essentiels qui permettront de déterminer à la fois la croissance économique en 2022 ainsi que la durée et la persistance, ou non, d’une inflation plus élevée.

Nous pensons certes que les contraintes pesant sur les chaînes d’approvisionnement et la production finiront par s’estomper, mais les marchés du travail risquent fort de ne pas retrouver leur situation d’avant la pandémie. Une main-d’œuvre plus réduite, toutes choses égales par ailleurs, implique une baisse de la production, voire des pressions accrues sur les salaires. Les entreprises finiront par substituer le capital au travail et la productivité devrait s’améliorer, mais cela ne se produira pas immédiatement.

Actions


2021 sera probablement la quatrième année consécutive où les actions américaines auront surperformé le reste du monde. Si l’on en croit l’histoire des cinquante dernières années, 2022 pourrait être marquée par des performances moindres, car les précédentes séries de surperformances américaines n’ont jamais dépassé quatre ans (voir graphique 1).

Graphique 1 : Performance relative des actions américaines par rapport au MSCI World ex-US

Données au 1er novembre 2021. Remarque : Performance totale en USD. Sources : FactSet, BEA, BNP Paribas Asset Management.

Au-delà des comportements historiques, d’autres raisons laissent penser que les actions américaines vont prendre du retard par rapport à d’autres régions du monde. L’économie américaine ayant redémarré plus tôt que la plupart des autres, l’essentiel de la reprise liée à la fin des mesures de confinement a déjà eu lieu. Le PIB a déjà dépassé les niveaux d’avant la pandémie. À mesure que la réouverture progresse en Europe et s’étend aux marchés émergents, la dynamique économique devrait s’améliorer dans ces régions.

La politique monétaire sera davantage durcie aux États-Unis que dans la zone euro, notamment car les pressions inflationnistes y sont plus fortes dans le sillage de la relance budgétaire. Dans la mesure où la hausse de l’inflation devrait freiner la demande, la consommation des ménages américains pourrait augmenter à un rythme plus lent qu’en Europe.

Valorisations

En termes absolus, les valorisations des actions américaines sont élevées mais, selon nous, elles ne menacent par les performances du marché. Les multiples ont nettement augmenté grâce aux achats d’actifs menés dans le cadre de la politique d’assouplissement quantitatif (QE) des banques centrales et, tant que ces obligations resteront dans leurs bilans et que les rendements resteront historiquement bas, nous pensons que les multiples bénéficieront d’un soutien. Toutefois, sur une base relative, les valorisations des actions européennes par rapport aux actions américaines ont atteint des niveaux historiquement bas. Cette décote ne s’explique pas seulement par les multiples élevés des méga-capitalisations technologiques américaines. La plupart des secteurs européens se négocient en effet avec une décote par rapport à leurs homologues américains.

Graphique 2 : Multiples relatifs, actions européennes vs actions américaines

Données au 1er novembre 2021. Sources : FactSet, MSCI, BNP Paribas Asset Management.

La justification d’une prime de valorisation croissante accordée aux actions américaines n’est pas évidente. En effet, la croissance des bénéfices et les performances boursières des entreprises cotées européennes ont suivi le rythme de leurs homologues américaines en 2021 et les prévisions de bénéfices pour 2022 sont similaires, et tout aussi modestes (cf. Graphique 3).

Graphique 3 : Croissance des bénéfices en glissement annuel (%)

Données au 1er novembre 2021. Note : en devises locales pour les indices des pays individuels, en USD pour les indices des marchés émergents, en EUR pour l’Europe. Sources : FactSet, BNP Paribas Asset Management.

Obligations


Inflation

Les pressions inflationnistes devraient rester importantes en 2022 et, même si elles finiront par se révéler « transitoires », seront suffisamment fortes et persistantes pour obliger la Réserve fédérale américaine (Fed) à durcir sa politique plus tôt que prévu.

Les anticipations d’inflation à long terme sont contenues (ou « bien ancrées »), ce qui reflète ou la perspective d’une inflation « transitoire », ou bien une crédibilité intacte des grandes banques centrales. Si l’inflation se diffuse et accélère davantage que prévu, on peut estimer que les banques centrales réagiront (bien que tardivement) pour ramener l’inflation vers son objectif. Dans ce contexte, la principale préoccupation des investisseurs ne serait pas tant l’inflation à moyen terme, qui, selon nous, reviendra vers son objectif, mais la trajectoire des taux directeurs.

Taux directeurs

Les grands événements de ces quinze dernières années sont sans précédent, de la crise financière mondiale aux politiques d’assouplissement quantitatif, en passant par les pandémies et les confinements. La volatilité des taux d’intérêt et les divergences entre les politiques menées reflètent l’incertitude concernant la rapidité et la fluidité avec lesquelles l’économie mondiale atteindra la prochaine « nouvelle normalité ».

Nous pensons que les anticipations du marché pourraient se réaliser et que la Fed sera contrainte de modérer ses déclarations sur le caractère transitoire de l’inflation. Le marché du travail américain devrait atteindre le plein emploi plus tôt que prévu puisque les taux de participation restent inférieurs aux niveaux pré-pandémie, ce qui renforcera les pressions salariales. L’augmentation des rendements des emprunts d’État sera plus notable sur les échéances jusqu’à 5 ans que sur les autres car les anticipations relatives au taux directeur à court terme augmentent davantage que le taux terminal. L’augmentation des rendements des bons du Trésor américain à plus long terme sera limitée par des anticipations d’inflation modestes et par la taille du bilan de la Fed. Les rendements réels devraient donc rester bas.

Développement durable

Par Alexander Bernhardt, Global Head of Sustainability Research

Un nouveau modèle macroéconomique est-il nécessaire pour atteindre les objectifs de développement durable ?


En 2015, les dirigeants mondiaux ont fixé 17 objectifs de développement durable (ODD) dans le cadre de l’Agenda 2030 pour le développement durable. Les ODD constituent un cadre de référence qui a vocation à favoriser une planète en bonne santé et une société équitable, deux facteurs essentiels à la prospérité économique.

Pourtant, alors que la réalisation des ODD sera bénéfique à l’économie, nous jugeons insuffisantes les réflexions et les initiatives menées en vue de déterminer comment la politique macroéconomique peut contribuer à leur mise en place.

La réalisation des ODD et des objectifs de l’Accord de Paris nécessitera l’investissement de plusieurs milliers de milliards de dollars au cours de la prochaine décennie. Mobiliser ces capitaux nécessitera des efforts concertés de la part des secteurs public et privé. Pourtant, jusqu’à présent, plusieurs idées reçues traditionnelles dans le domaine macroéconomique entravent les flux, notamment publics.

Dans une certaine mesure, la « tempête parfaite » de crises (Covid-19, changement climatique, perte de biodiversité et inégalités sociales) donne aussi aujourd’hui l’opportunité d’adopter une pensée révolutionnaire. Explorer ces thèmes et envisager l’évolution possible des futures politiques macroéconomiques sont les deux axes de notre contribution aux perspectives d’investissement.

Nous aborderons notamment deux thèmes, actuellement débattus dans les arcanes du pouvoir et les comités de politique monétaire des banques centrales, qui sont susceptibles d’influencer le développement durable :

  1. A l’image des ménages, les États gèrent souvent leurs budgets afin d’« équilibrer les comptes ». Toutefois, l’idée selon laquelle les gouvernements disposant d’une devise de réserve et bénéficiant du financement de leur banque centrale ne peuvent pas faire défaut remet en question cette pratique.
  2. Les banques centrales sont souvent considérées comme des acteurs « indépendants » qui se concentrent sur leurs mandats spécifiques, généralement la stabilité des prix et le plein emploi. Cette idée est elle aussi remise en question par le concept de « finance fonctionnelle », selon lequel les politiques budgétaire et monétaire devraient être gérées en fonction de leur impact sur l’économie réelle[1].

Nous étudions ces deux questions dans les sections suivantes.

Dette, déficits et inflation

La théorie monétaire moderne (TMM) a beaucoup fait parler d’elle ces derniers mois. Elle affirme que les niveaux d’endettement et de déficit des États n’ont pas d’importance en tant qu’indicateurs, puisque les États pouvant imprimer leur propre devise ne peuvent pas faire défaut sur leurs obligations. La TMM affirme plutôt que le seul véritable critère des dépenses publiques devrait être l’inflation.

Ce précepte est généralement controversé, et ce pour deux raisons. Tout d’abord, de nombreux économistes et hommes politiques estiment que le budget d’un gouvernement doit être géré comme celui d’un ménage, comme en témoigne la rengaine des responsables politiques face à des propositions législatives coûteuses : « Comment allons-nous payer ça ? ». Deuxièmement, certains craignent que des dépenses budgétaires massives, qui pourraient être justifiées par les politiques s’inspirant de la TMM, ne génèrent une inflation incontrôlable.

La finance fonctionnelle

Pendant longtemps, la politique monétaire, notamment, a cherché à atteindre des objectifs budgétaires nominaux et n’a accordé qu’une attention limitée aux impacts distributifs ou environnementaux des mesures correspondantes. En effet, de nombreux banquiers centraux sont d’ardents défenseurs de l’indépendance et de l’impartialité de leurs mandats institutionnels en lien avec le climat ou d’autres enjeux de durabilité.

Ce point de vue est en train d’évoluer car il est de plus en plus admis que l’impartialité est un principe difficile à respecter pour les banques centrales.

De plus, les banquiers centraux ont pris conscience que les enjeux du monde réel, comme le changement climatique, peuvent avoir un impact marqué sur les marchés financiers, et vice versa. C’est le cas du Network for Greening the Financial System (NGFS), un groupe mondial de plus de 90 banques centrales et autorités de surveillance[2] qui se réunit « pour renforcer le rôle du système financier dans la gestion des risques et la mobilisation des capitaux pour des investissements verts et à faible émission de carbone, dans le contexte plus large du développement durable »[3].

Les ODD, l’Accord de Paris et la TMM

Les initiatives et les déclarations des responsables de politique monétaire s’apparentent clairement à certains des préceptes de la TMM. Si l’adoption de ces approches s’inspirant de la TMM n’est peut-être pas intentionnelle, elle n’en signale pas moins une orientation claire des pratiques macroéconomiques vers une mission plus fonctionnelle et plus coordonnée sur le plan budgétaire pour les banques centrales.

C’est le manque d’urgence qui nous met tous en danger. Nous n’avons d’autres choix que d’utiliser les outils à notre disposition – notamment les préceptes et les politiques macroéconomiques – pour contribuer à un avenir plus durable.

Cliquez ici pour notre analyse complète sur les politiques macroéconomiques envisageables pour atteindre les objectifs de développement durable.

Thèmes d’investissement

Nos thèmes d’investissement pour 2022 confirment notre approche durable – la transition énergétique et la durabilité environnementale – et mettent l’accent sur les tendances à long terme, notamment les innovations dans le domaine médical et les ruptures introduites par les nouvelles technologies.

Nous consacrons une section spéciale à la Chine, qui enregistre la croissance la plus soutenue de tous les grands pays, qui abrite de nombreuses entreprises innovantes et dont le marché justifie de plus en plus une allocation spécifique dans le cadre de portefeuilles diversifiés.

L’investissement thématique environnemental devrait connaître une forte croissance en 2022


Par Ulrik Fugmann and Edward Lees, Co-Heads and Senior Portfolio Managers, Environmental Strategies Group

Si 2020 a été l’une des meilleures années jamais enregistrées pour l’investissement thématique environnemental pur, avec une croissance de plus de 100 %, nous avons assisté à une consolidation importante – et saine – en 2021. Le segment a sous-performé l’ensemble du marché de 31 % (à fin octobre) par rapport au MSCI ACWI, malgré l’amélioration significative des fondamentaux des entreprises et le soutien réglementaire et politique qui renforce ses perspectives à long terme.

La sous-performance du thème s’explique principalement par un positionnement excessif au début de l’année 2021 dans des ETF passifs, et par une évolution marquée des anticipations de taux d’intérêt et d’inflation qui a pénalisé les actifs de croissance à duration longue.

En outre, l’inflation résultant de ce que nous considérons comme des goulets d’étranglement transitoires au niveau de l’offre, associée à une hausse significative des tarifs de fret, a suscité des inquiétudes quant à la pression sur les marges et les bénéfices.

Enfin, nous constatons que les investisseurs ont du mal à trouver les bonnes approches pour valoriser les sociétés innovantes généralement associées à la croissance thématique. L’Environmental Strategies Group applique des modèles « top-down » portant sur le marché total disponible, la théorie du cycle de vie technologique et la modélisation des DCF (discounted cash flows ou flux de trésorerie actualisés) à long terme pour valoriser les sociétés innovantes de ce segment.

Valorisations attractives

Alors que nous approchons de la fin d’une année 2021 mouvementée, le positionnement dans l’univers thématique environnemental est à son plus bas niveau depuis trois ans. Dans le même temps, les entreprises du secteur de l’environnement ont généralement connu l’une des meilleures saisons de bénéfices depuis 20 ans, dans un contexte où la demande dépasse largement l’offre.

Les valorisations dans l’univers de l’innovation pour la transition énergétique sont aujourd’hui inférieures à la moitié de celles des actions de l’indice américain Nasdaq[4], alors que la croissance des bénéfices est de 1,7 fois supérieure (taux de croissance annuel composé sur 3 ans).

Il n’est pas surprenant qu’à l’approche de 2022, nous restions optimistes sur le thème de l’environnement par rapport à l’ensemble du marché actions, qui connaîtra une certaine volatilité en raison de l’évolution des politiques monétaires, du rythme des variations des taux d’intérêt et de la croissance des bénéfices. Cette dynamique devrait être tout aussi positive pour notre stratégie de performance absolue « long/short » à thématique environnementale qui prospère quand les marchés sont incertains et volatils.

La sélection des actions sera cruciale en 2022

L’année 2021 a été marquée par une dispersion historiquement importante des performances d’un secteur à l’autre, les indices MSCI World Integrated Oil & Gas et MSCI World Financials ayant progressé respectivement de 41 % et 31 %, tandis que l’indice MSCI Global Alternative Energy a reculé de 7 %. Cette situation a engendré une volatilité et une dispersion importantes entre les styles croissance et value.

Nous pensons que 2022 pourrait voir un retournement marqué de cette tendance. Bien que nous soyons en accord avec l’idée du pic pétrolier et de l’envolée des prix, nous pensons que le rééquilibrage du marché pétrolier, combiné à la disparition de la demande, devrait permettre au prix du pétrole de revenir sur ses pas à moyen et long terme. Compte tenu de la volatilité des prix du gaz et de l’électricité, le monde a pris conscience de la nécessité d’accélérer la mise en place d’infrastructures pour les énergies renouvelables, notamment l’éolien, le solaire, le stockage de l’énergie et l’hydrogène. Cela est nécessaire à la fois pour décarboner les économies et pour assurer la sécurité énergétique et géopolitique.

La croissance démographique continuant à s’accélérer et, avec la volatilité du climat, augmentant la pression sur les systèmes alimentaires mondiaux, l’inflation des prix des denrées alimentaires est en hausse. C’est en partie la raison pour laquelle l’investissement dans la restauration des terres et des océans du monde est devenu une priorité absolue pour les décideurs politiques. C’est également un thème central de notre stratégie de restauration des écosystèmes chez BNP Paribas Asset Management.

Sur le plan thématique, les opportunités d’investissement les plus intéressantes se situent, de notre point de vue, dans les entreprises disposant d’avantages concurrentiels significatifs, en particulier dans les segments qui présentent des barrières à l’entrée élevées. Nous préférons également les entreprises opérant des plateformes qui peuvent obtenir un avantage opérationnel significatif grâce à une montée en gamme de leurs produits et aux revenus issus de la vente des services, par opposition aux entreprises de fabrication et de biens intermédiaires présentes sur des segments plus standardisés de la chaîne d’approvisionnement, où la concurrence est plus vive et les marges plus faibles.

L’investissement thématique peut contribuer à la réalisation des priorités de la COP26

La Conférence des Nations Unies sur les changements climatiques (COP26) a pris des mesures encourageantes en vue d’autres engagements et accords politiques majeurs en matière de climat afin de promouvoir le développement et le déploiement de technologies qui peuvent contribuer à une réduction significative des émissions de COet de méthane, ainsi qu’à restaurer et protéger le capital naturel mondial.

Les principaux domaines d’intérêt de la COP26 étaient les suivants :

  • L’hydrogène vert
  • L’énergie solaire résidentielle
  • Le développement de l’énergie éolienne en mer
  • Le stockage de l’énergie pour réduire les émissions de carbone
  • Des solutions d’emballage pratiques pour réduire la pollution plastique
  • La pisciculture terrestre pour lutter contre la raréfaction du poisson
  • Des méthodes d’agriculture durable pour protéger les sols de la planète

Tous ces domaines sont des thèmes investissables couverts par le groupe Stratégies environnementales de BNP Paribas Asset Management.

La distanciation ouvre des perspectives encore plus prometteuses aux technologies de rupture


Par Pamela Hegarty, Portfolio Manager and Senior Equity Analyst, US Equities & Vincent Nichols, Investment Specialist, US and Global Thematic Equities

Les tendances dites « disruptives » dans le domaine technologique étaient déjà répandues lorsque l’interruption des interactions sociales et de l’activité économique, provoquée par la pandémie, a déclenché une modification radicale de nos modes de travail, de consommation et de communication. La transition brutale vers des modes de vie « en distanciel » a accéléré ces tendances et suscité une demande croissante de technologies et d’innovations qui sous-tendent des solutions numériques facilitant notre vie quotidienne.

Bon nombre des solutions dématérialisées ayant rendu la distanciation sociale à la fois possible et plus supportable nous ont simplifié la vie, même par rapport à celle qui était la nôtre avant la pandémie. La crise sanitaire n’a fait qu’accélérer une transformation qui, sans ces circonstances, aurait probablement pris plusieurs années.

Le travail à distance n’est pas près de disparaître

Les pratiques de travail flexible existent depuis un certain temps déjà et il est peu probable que l’adoption généralisée du télétravail fasse machine arrière une fois que la pandémie aura complètement disparu. La crise sanitaire a également entraîné une accélération de l’automatisation, en particulier dans les secteurs de services où la distanciation sociale a éloigné de nombreuses personnes de leur lieu de travail.

Le commerce électronique a pris une ampleur considérable et stimulé la publicité sur Internet et les services de paiement électronique. Il a surtout créé un véritable boom de l’entreposage physique et automatisé et de la livraison à domicile. Il faut s’attendre à ce qu’un nombre croissant d’entreprises adoptent des canaux de vente à la fois physiques et en ligne. La réalité augmentée rend, par exemple, l’expérience d’achat plus facile et plus agréable, alors que la tarification dynamique, qui s’adapte à la demande des consommateurs, devrait soutenir les bénéfices et les revenus.

Les outils technologiques vont résoudre des problèmes complexes dans de nombreux secteurs

Big data, intelligence artificielle, analyse des données ou encore cybersécurité, autant de domaines désormais considérés comme essentiels pour aider à surmonter les problèmes économiques, démographiques et sociétaux complexes auxquels sont confrontés de nombreux secteurs. La transformation numérique est devenue inévitable dans toute la société et les pays doivent agir rapidement pour éviter que la fracture numérique ne se creuse au sein de leur population.

Comme à chaque stade de l’évolution des outils numériques, la 5G va transformer notre manière d’utiliser la technologie. Avec sa vitesse et son déploiement à grande échelle, elle devrait élargir le marché des systèmes de connectivité intelligente dans les foyers et les entreprises, et entraîner une utilisation accrue du big data, de l’intelligence artificielle et de l’automatisation des véhicules.

Autre puissant catalyseur, le projet de loi bipartisan de 1 200 milliards dédié au financement des infrastructures adopté récemment par le Congrès américain. La mise à disposition du haut débit par satellite est également en bonne voie et promet d’étendre la couverture Internet mondiale aux zones rurales et éloignées qui restent encore mal desservies. Cette technologie aura un effet transformateur sur les communautés locales, en particulier dans les pays en développement.

À l’image des régulateurs, les investisseurs devraient examiner chaque entreprise à la loupe

La valorisation élevée du secteur technologique est justifiée par les solides perspectives de croissance et de rendement du capital investi.

À l’échelle mondiale, le secteur technologique fait l’objet d’une surveillance accrue de la part des autorités réglementaires concernant la confidentialité des données, et le quasi-monopole de certains des plus grands fournisseurs de plateformes est remis en question. Les tensions se sont récemment accrues entre le gouvernement chinois et plusieurs géants de la technologie.

Aux États-Unis, ces questions sont surveillées de près par les deux grands partis et les réglementations se multiplient. La législation proposée entraînerait une évolution radicale de la mise en œuvre des règles antitrust mais aussi de la manière dont les entreprises gèrent et supervisent leurs plateformes. Comme l’impact commercial sur la rentabilité peut varier considérablement selon les groupes ciblés, une analyse fondamentale de chaque entreprise est essentielle pour évaluer l’impact sur les décisions d’investissement.

Une autre préoccupation pourrait être les pénuries et les perturbations persistantes des chaînes d’approvisionnement, qui peuvent affecter les opérations des entreprises technologiques, en particulier celles qui fournissent des biens physiques. À ce jour, les fermetures liées à l’épidémie de Covid restent une source d’incertitude. Il faudra du temps pour augmenter l’offre de semi-conducteurs en construisant et équipant de nouvelles usines. Il faudra également du temps aux entreprises et aux pays pour résoudre les contraintes d’expédition et de logistique.

Cependant, nous nous attendons à ce que la demande de semi-conducteurs se modère alors que les mesures de soutien à l’économie seront moins exclusivement tournées vers la consommation. Certains goulets d’étranglement devraient se résorber au fil des mois, permettant ainsi une progression de l’offre.

Les tendances sous-jacentes de croissance devraient prendre le dessus sur l’inflation à court terme

Quid de l’inflation et du niveau des taux ? La faiblesse potentielle des marchés obligataires constitue un risque pour les entreprises technologiques à forte croissance, dont les flux de trésorerie actualisés à long terme peuvent être plus sensibles à la hausse des taux d’intérêt. Les valeurs technologiques pourraient sous-performer si l’inflation reste durablement au-dessus de sa tendance de long terme. Nous pensons toutefois que cette situation sera de courte durée en raison de la vigueur des tendances de croissance séculaires sous-jacentes dans des domaines tels que le cloud computing, l’intelligence artificielle, l’automatisation et l’Internet des objets.

Dans nos portefeuilles, nous nous efforçons d’atténuer les conséquences que pourraient avoir une inflation et des taux d’intérêt plus élevés en limitant la taille des positions et en équilibrant nos positions entre des titres à forte croissance et à valorisation élevée, et ceux de sociétés à croissance plus stable avec des valorisations attrayantes.

Les valorisations relatives des sociétés technologiques sont actuellement supérieures à leurs niveaux historiques, mais nous pensons que le secteur mérite des multiples supérieurs à ceux de l’ensemble de la cote en raison de meilleures perspectives de croissance et de l’amélioration du rendement du capital investi (ROIC) et de ses perspectives de croissance supérieures.

Les dépenses en produits technologiques, et la demande de semi-conducteurs en provenance de l’industrie, et plus particulièrement de la construction automobile, devraient rester robustes. Les experts prédisent que le solide environnement mondial des dépenses informatiques se modérera mais se poursuivra à un niveau de croissance élevé en 2022. Gartner prévoit une augmentation de 5,5 % en 2022 des dépenses informatiques des entreprises dans le monde après 9,5 % en 2021 (octobre 2021, Gartner Inc.). Sur la base d’enquêtes menées auprès de professionnels de l’informatique, les principaux domaines de dépenses incluent la cybersécurité, la migration vers le cloud, les outils de collaboration et l’analyse de données. Ces priorités correspondent bien à notre vision des principaux thèmes de croissance séculaire et des technologies fondamentales.

Perspectives pour la Chine – Un point de vue un peu plus original


Par Chi Lo, Senior Market Strategist APAC

Les marchés semblent partager un large consensus sur la croissance de la Chine en 2022 mais les perspectives à trois ou cinq ans sont moins tranchées. En effet, la dynamique de croissance pourrait se voir freinée par plusieurs facteurs en 2022. Ceux-ci vont du ralentissement de la croissance des exportations à la poursuite des réformes réglementaires, en passant par la politique « zéro-Covid » du pays ou encore par le contrôle des émissions de carbone et le tassement du marché immobilier. Par ailleurs, « les esprits animaux » paraissent un peu timides au moment d’investir.

Éviter les signaux politiques inutiles

Des ajustements prudents des politiques macroéconomiques ne peuvent que partiellement compenser ces obstacles. Pékin semble disposé à mieux « tolérer » le ralentissement de la croissance, reconnaissant que c’est là le prix à payer pour faire du désendettement, de la réduction des émissions de carbone et de la mise en œuvre de nouvelles réformes une priorité. Pour 2022, la direction économique prise par le gouvernement semble davantage orientée vers la résolution des problèmes structurels et des perturbations de l’offre, notamment les pénuries d’électricité, la flambée des prix de l’énergie et la hausse des prix à la production.

Il est donc fort peu probable, au vu de ces objectifs, que la Banque populaire de Chine ouvre largement les vannes monétaires, car elle devra veiller à ne pas envoyer de signaux d’assouplissement politique susceptibles d’alimenter l’inflation et ainsi compromettre les efforts du gouvernement en matière de réduction de la dette et de transition verte.

Considérations structurelles dans le débat sur la croissance

D’après le consensus, la croissance annuelle du PIB chinois devrait tomber à 4 % ou 5 % pour les trois à cinq prochaines années. Pourtant, il se pourrait que dans ses prévisions, le marché ait négligé l’impact de la reprise de l’industrialisation en parallèle des changements structurels.

Or, dans le cadre de la nouvelle stratégie réformiste de Pékin, le secteur manufacturier a regagné les faveurs des pouvoirs publics. Cette stratégie privilégie la production manufacturière à forte valeur ajoutée et la production hard tech par rapport au secteur manufacturier traditionnel et aux investissements soft tech. La hard tech se rapporte à la production de matériel et de composants nécessaires au développement stratégique et technologique du pays, tandis que la soft tech se rapporte au développement du commerce électronique répondant à la demande de consommation non stratégique.

Le secteur intérieur chinois a entamé une lente phase de rééquilibrage en 2005. Il s’agissait de réduire les coûts et d’améliorer les infrastructures pour attirer l’industrialisation dans les provinces intérieures plus pauvres. Cette stratégie donna lieu à une division régionale du travail, la région orientale, plus coûteuse, passant de l’industrie manufacturière aux industries de services à forte valeur ajoutée, tandis que les régions intérieures, moins riches, reprenaient l’industrie manufacturière à faible valeur ajoutée. Cette migration industrielle pourrait générer une dynamique capable de maintenir le taux de croissance moyen du PIB de la Chine au-dessus de 4 %-5 % au-delà de 2022.

L’investissement dans les secteurs liés à la transition verte et le développement de la hard tech, devraient relancer la dynamique de croissance du PIB chinois.

Toutefois, cette migration s’est inversée depuis 2013, lorsque Pékin s’est attaché à réorienter les moteurs de la croissance économique de l’investissement et de l’industrie manufacturière vers les services et la consommation. Cette évolution a entraîné une augmentation de la part du secteur tertiaire dans la croissance, au détriment du secteur secondaire. La croissance globale du PIB a ralenti, reflétant la politique de Pékin à l’époque, qui consistait à accepter une croissance moins élevée en échange d’une croissance de meilleure qualité.

Le nouveau cadre de réforme devrait relancer la migration industrielle vers les provinces intérieures, avec une prédominance des industries à forte valeur ajoutée. Les efforts déployés par le gouvernement pour atteindre la neutralité carbone d’ici 2060 devraient ouvrir de nouveaux secteurs de croissance et de nouvelles opportunités d’investissement pour remplacer les secteurs en déclin.

Opportunités d’investissement dans de nouvelles industries

La Chine doit moderniser l’infrastructure de son réseau électrique et développer des systèmes de stockage de l’énergie pour améliorer l’offre et la distribution d’énergie. Elle doit également réduire sa consommation d’énergies fossiles en utilisant davantage d’électricité verte et procéder à une réorientation structurelle des industries lourdes à forte intensité énergétique vers des segments à forte valeur ajoutée afin de renforcer l’efficacité énergétique. Au cours de la prochaine décennie, les investissements dans les nouveaux secteurs pourraient atteindre 5 000 milliards de yuans (781 milliards de dollars) par an – soit environ 10 % du total annuel des investissements en immobilisations de la Chine.

La mobilisation de capitaux privés est essentielle pour soutenir l’investissement dans les secteurs liés à la transition verte. Combinés au développement de la hard tech, ces investissements devraient relancer la dynamique de croissance du PIB de la Chine et augmenter la productivité à moyen terme du pays. L’avenir nous en dira plus sur l’évolution de ces tendances. Quoi qu’il en soit, elles fournissent déjà des éléments de réflexion utiles pour évaluer les perspectives de croissance de la Chine et, partant, la manière dont les investisseurs peuvent positionner leurs stratégies d’investissement dès 2022.

Financer la croissance économique avec la dette privée


Par David Bouchoucha, CIO Of Private Debt & Real Assets

S’appuyer uniquement sur les actifs cotés pour bâtir un portefeuille n’est plus possible. La dette privée est en train de devenir un élément central des allocations.

En dépit des récentes inquiétudes sur un possible essoufflement de la croissance et une éventuelle prolongation des tensions inflationnistes, la photo de cette fin 2021 reste claire : les économies du G7 redémarrent, grâce à la relance budgétaire et monétaire avec, pour corollaire, des marchés actions au plus haut et des taux toujours très bas.

Un financement hybride de l’économie

Alors que les valorisations des actions et des obligations sont élevées, la dette privée offre une alternative adaptée : à niveau de risque égal, elle offre une prime de liquidité par rapport aux obligations cotées. Cela explique les records de levées de fonds sur la dette privée, avec 120 milliards de dollars au premier semestre 2021 en Europe (source : Preqin).

Cet engouement pour la dette privée concerne un ensemble de plus en plus large d’investisseurs. Aux assureurs, qui ont de longue date investi ce terrain en raison d’un traitement favorable en Solvency 2, se joignent désormais fonds de pension, fonds souverains et même particuliers. Beaucoup d’institutions ont des programmes permanents d’allocation à 10 % ou 20 % de leurs portefeuilles, parfois au-delà de 40 %, avec un équilibre entre private equity, actifs réels et dette.

Bien sûr, la dette privée n’échappe pas au débat sur l’impact de la surabondance de liquidité sur les primes de risque : les montants de capital disponible alimentent la pression sur les marges de crédit. Toutefois, les primes de liquidité se maintiennent, car la demande de financement est aussi en hausse.

Le boom des fusions et acquisitions lié à la croissance alimente les besoins de financement des midcap européennes. Les besoins en infrastructures liés aux transitions énergétique et numérique sont gigantesques, notamment à la croisée des technologies de l’information et des infrastructures traditionnelles : batteries, infrastructures intelligentes (réseaux, villes, routes), traitement et transmission des données.

De plus, les règles du comité de Bâle viennent durablement mettre les bilans des banques sous contrainte. En conséquence, la dette privée fait désormais partie d’un modèle de financement complémentaire pour les banques et les investisseurs en Europe.

Un triple impératif

Cette contribution de la dette privée au financement de la croissance est en soi un élément attractif et motivant pour les investisseurs. Elle implique également, de plus en plus, des exigences environnementales, sociales et de gouvernance (ESG) : financer l’économie c’est bien, financer l’économie de demain, c’est mieux !

Répondre à cette exigence ESG nécessite des moyens importants et des approches adaptées à chaque sous-jacent. Pour nos portefeuilles de prêts infrastructure ou immobilier, nous mesurons les impacts carbone et environnementaux et, par exemple, le nombre de foyers qui auront accès au numérique. Pour une PME il s’agira d’évaluer la sensibilité des dirigeants aux thèmes ESG et la trajectoire prise par l’entreprise.

Deuxième impératif, la recherche de diversification s’applique aussi au sein de la dette privée. La pandémie a montré que des secteurs qui semblaient porteurs ne sont pas à l’abri de chocs. Et le risque de surchauffe sur les actifs les plus recherchés incite les gérants à innover et à se tourner vers une gamme plus large de sous-jacents. C’est pourquoi il est important d’avoir une approche plurisectorielle en infrastructure et en immobilier, avec les entreprises, ainsi que des stratégies très diversifiées sur le financement PME et encore plus granulaires avec les prêts hypothécaires.

Enfin, la recherche de la juste rémunération du risque doit être au cœur de toute décision de crédit. Un ratio classique adopté par les gérants est le taux de sélectivité des dossiers.  De nombreux dossiers de crédit, bons en apparence, peuvent être écartés, s’ils n’offrent pas le niveau juste de rémunération. C’est pourquoi nos processus intègrent un calcul systématique de la prime de liquidité, fondé sur notre analyse des éléments comparables cotés.

Nous sommes convaincus qu’en respectant ces trois impératifs – soutenabilité, diversification, valeur relative – nous pouvons, en gérant nos allocations à la dette privée, ajouter de la valeur et de l’impact aux portefeuilles.


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« Perspectives d’investissement 2022 » de BNP Paribas Asset Management


[1] Définition de la finance fonctionnelle (investopedia.com). Dans sa conception originale de la finance fonctionnelle, Abba Lerner s’intéressait essentiellement au rôle des politiques budgétaire et monétaire pour faire baisser le chômage et assurer la stabilité des prix. Le développement de la théorie monétaire moderne (TMM) a élargi l’objectif à la « promotion de l’intérêt public » : EconStor: Modern Monetary Theory and the public purpose.

[2] Membership | Banque de France (ngfs.net ) – accédé le 9 juin 2021

[3] https://www.ngfs.net/en/about-us/governance/origin-and-purpose – accédé le 9 juin 2021

[4] Source : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management

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